天音通信控股股份有限公司（以下简称“天音控股”）公司主营业务为以手机及智能终端产品分销为主的通信产品销售业务。本次发行募集资金主要用于“天音营销网络建设项目”、“天音数字化平台建设项目”、“天音彩票研发与产业化运作项目”、“天音总部运营管理中心建设项目”、“天音易修哥连锁经营项目”和“补充流动资金及偿还银行贷款”。

天音控股保荐机构为中信证券股份有限公司（以下简称“中信证券”）保荐代表人丁潮钦，吴曦、会计师事务所中审华会计师事务所（特殊普通合伙） 签字会计师余宾，黎任国，黄斌，熊明华。

募投项目随意变更或显露其融资计划的仓促或论证不足

在中信证券及保荐代表人丁潮钦，吴曦最初提交的《募集说明书》中，“天音易修哥连锁经营项目”被列为五大实体募投项目之一，计划总投资2亿元，拟使用募集资金1.39亿元，旨在全国范围内大规模扩张手机维修连锁门店，是公司向下游零售服务端延伸的重要战略布局 。作为一个占据募集资金总额近7.5%的重要项目，其理应经过天音控股与保荐机构的审慎论证和严格尽调。  

然而，在中信证券及保荐代表人丁潮钦，吴曦第二轮审核问询的压力下，天音控股对此项目的态度发生了180度转变。回复报告中仅用“2025年5月28日，经公司第九届董事会第三十八次会议审议通过，不再使用募集资金投入‘天音易修哥连锁经营项目’”便将其彻底废止 。这种对重大募投项目的随意废止，且未提供任何合理的商业解释（如市场环境突变、战略重大调整等），或暴露了本次融资计划可能存在的深层次问题。一个经过审慎评估并作为向投资者募集资金核心理由的项目，竟在监管的初步审视下便不堪一击。

此举不仅损害了信息披露的严肃性，更直接挑战了中信证券及保荐代表人丁潮钦，吴曦的履职质量。《证券发行上市保荐业务管理办法》明确要求保荐代表人应当对发行人的募投项目进行审慎核查，并就其可行性、必要性和合理性发表明确意见。将一个经不起推敲的项目纳入正式申报文件，表明中信证券及保荐代表人丁潮钦，吴曦的尽职调查工作可能存在不足，未能有效扮演资本市场“看门人”的角色。这种行为让人有理由怀疑，部分募投项目的设立，其真实目的或许并非项目本身，而是为了满足融资规模的需要。

增收不增利与持续下滑的毛利率，存货跌价准备计提比例显著偏低

募集说明书显示，天音控股的经营状况正不断“下降”。尽管营业收入从2022年的764.27亿元增长至2023年的948.25亿元，但同期归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润却从1.09亿元骤降至1,739.45万元，并在2024年上半年进一步收入至215.53万元，几近于无。

更为关键的是，公司的综合毛利率不仅持续低于同行业可比公司爱施德，且在近期呈现出完全相反的变动趋势。2024年及2025年第一季度，在爱施德毛利率显著回升的背景下，天音控股的毛利率却仍在低位徘徊甚至下滑。

天音控股将毛利率差异归因于产品结构不同。然而，这一解释难以完全说明为何在相似的市场环境下，两家公司的盈利能力趋势会发生如此剧烈的背离。爱施德同样经营苹果业务，但其整体盈利能力却在改善。这表明天音控股的问题可能不只是产品结构，更深层次的原因可能在于其议价能力、成本控制或销售策略存在重大缺陷，例如过度依赖“百亿补贴”等低毛利活动换取收入规模。

在毛利率仅为3%左右的低利润空间下，存货管理和跌价风险控制是手机分销行业的生命线。然而，天音控股的存货跌价准备计提比例显著低于爱施德，且在市场波动时显得异常“稳定”。

2022-2024年末存货跌价准备计提比例对比：

天音控股：1.52% (2022) -> 1.26% (2023) -> 1.50% (2024)

爱施德：2.76% (2022) -> 3.98% (2023) -> 5.29% (2024)

爱施德的计提比例逐年大幅上升，反映了其对市场风险的审慎态度。而天音控股的计提比例始终维持在1.5%以下的极低水平，2024年末的计提比例不足爱施德的三分之一。天音控股解释称，其华为业务采用风险较小的FD模式，且苹果产品抗跌价能力强。

然而，这种解释的或值得怀疑。首先，手机作为技术迭代迅速的电子消费品，其价格下跌风险是全行业共识。其次，即便苹果产品相对保值，但其价格波动依然存在，尤其是在新品发布前后。在公司整体毛利率已极度微薄的情况下，任何未被充分计提的存货跌价风险都可能瞬间吞噬全年利润。

这种显著低于同行的会计处理方式，或存在利用存货跌价准备调节利润的嫌疑。会计师事务所中审华及其签字会计师余宾，黎任国，黄斌，熊明华，在审计过程中是否履行了《中国注册会计师审计准则》所要求的专业怀疑精神？是否对天音控股存货的可变现净值进行了独立的、审慎的测试？是否对管理层关于计提比例合理性的解释进行了充分挑战和验证？面对如此大的同业差异，出具标准无保留意见的审计报告，其勤勉尽责程度令人质疑。

下表清晰地对比了两家公司的核心财务指标，凸显了天音控股在盈利能力和会计审慎性方面的异常。

图图标：天音控股与爱施德核心财务指标对比分析

注：数据来源于《二轮问询回复》天音控股2024年及2025年1-3月扣非归母净利润数据未在对比表格中提供，故引用《募集说明书》数据。爱施德扣非归母净利润数据未提供。

或缺乏商业实质的债权转让：以形式合规或掩盖治理瑕疵

根据披露，天音控股控股股东的一致行动人天富锦因收购标的易天数码业绩未达标，需向上市公司支付约2,483.06万元的业绩补偿款 。然而，天富锦自身已陷入破产清算程序，银行账户及所持上市公司股票均被冻结，已无力支付该笔款项 。为解决这一难题，天音控股安排了“债权转让”。

公司与董事长黄绍文实际控制的企业“旭富月邦”签订协议，将对天富锦的这笔坏账以暂定的2,672万元（本息合计）转让给旭富月邦。旭富月邦随后支付了款项，待仲裁裁定最终金额为2,561.33万元后，天音控股再将差额退还。最终，上市公司“全额收回”了业绩补偿款 。 

从表面上看，这是一次成功的债权回收，维护了上市公司利益。但从商业实质的角度审视，这笔交易充满了疑点。在一个公开市场中，任何一个理性的、独立的第三方都不会以全价去收购一笔来自已进入破产清算程序的债务人的无担保债权。旭富月邦之所以愿意这样做，唯一合理的解释是其行为并非出于商业目的，或是为了履行其控制人——天音控股董事长黄绍文的意志。这实质上是董事长动用个人控制的资金，为陷入困境的关联方（同为控股股东一致行动人）“买单”，从而消除上市公司一项难堪的关联方欠款记录。

这种“左手倒右手”的操作，虽然在形式上完成了资金的划转，但其本质并非一笔具有商业逻辑的交易，或更像是一次旨在优化报表、或掩盖公司治理问题的资本运作。其真实目的是在本次发行的关键时刻，向监管机构展示一个“干净”的资产负债表和良好的公司治理形象，即关联方承诺得到了履行。

董事长巨额担保与控制权风险：披露是否充分，维稳措施是否可靠

募集说明书显示，传音控股董事长黄绍文个人对天富锦高达16.47亿元人民币的债务承担连带清偿责任，并明确提示其存在“可能因无法清偿上述大额债务而被人民法院列为失信被执行人并进而影响其任职资格的风险” 。  

这是一个极其重大的个人风险，一个随时可能被列为“失信被执行人”的董事长，不仅其任职资格存疑，其个人信誉的崩塌更可能对公司的声誉、融资能力、商业合作带来难以估量的负面冲击。然而，在问询回复中，对于董事长变更可能造成的不利影响，公司的描述仅限于“决策有所延迟”、“内部沟通不畅”等常规性、程序性的层面 ，远未充分揭示其个人信用风险对公司的实质性威胁。  

为应对天富锦所持9.80%股权可能被司法拍卖带来的控制权不稳定风险，控股股东深投控与第三方股东中国华建签署了一份“附条件生效”的《一致行动协议书》，作为备用方案 。然而，该协议的生效条件是“深投控与天富锦一致行动关系已终止”，而这一终止需要通过管理人向法院申请，其过程和结果存在不确定性。这种维稳措施并非万无一失，其可靠性值得商榷。

保荐机构和律师在核查意见中，对上述维稳措施给予了积极肯定，认为能够“保障上市公司控制权的稳定” 。

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